可转(zhuǎn)债市场正在迎来新(xīn)的变(biàn)化。在整体估值水平仍然(rán)较高的情况下(xià)，价值跌破百元
的可(kě)转债数量正(zhèng)在快速(sù)增加。Wind数据显示(shì)，截至4月23日，收
盘价低于
百元(yuán)的可转债数(shù)量高达54只，较月初大幅增加20只。

“机构投资(zī)者现在对于可转债的信用下沉比较谨慎，跌破面值的转债正(zhèng)股质地普遍相对 偏弱。”上海一家券商自营人士对券商中国记者表示(shì)。

多位接受券商(shāng)中国记者采(cǎi)访的(de)市场人士表示，近期新“国九条”出台的同(tóng)时，证监(jiān)会也发布了《关于
严格执行(xíng)退(tuì)市(shì)制度的意见》，加强
上市公司退市管理，转债市(shì)场由于中小市(shì)值发行主体较多，更进一步加剧了投资者对于偏债型(xíng)转债信(xìn)用风险的担忧。可转债投(tóu)资分层的情况会越来越明显，在(zài)市场追逐确定性的背景下，对高评级、大盘转债给予更(gèng)高估(gū)值(zhí)，而低评级、小盘、双高、次新债、成长板块等转债(zhài)的估值与炒作
热度系统性(xìng)降低。

破百转债数量激(jī)增

“破百”数激增！可转债市场迎大变局，机构谨慎对待信用下沉

可转债因为其“上无顶，下有底”的产品设计，一直被市场认为是稳(wěn)健投资者的 重要选择。特别是成交价格(gé)在100元(yuán)的面(miàn)值附近的可转债，即便其(qí)转股溢价率偏高，其本身具(jù)备的债券(quàn)属性能给投资者提供足够安全垫。同时，面值附近的(de)可(kě)转债因为其隐含的“看涨期权”价格较低，更受到(dào)投资者青(qīng)睐。因此，市场上跌破面值的可转
债(zhài)数量一(yī)直不(bù)多。

但今年(nián)4月中旬以来，可转债市场风云突(tū)变，跌破面值可转
债数(shù)量大(dà)幅度(dù)增加 。业(yè)内人士看来，部
分(fēn)可转债的下(xià)跌和正股行情存在着紧密的联系。

今年以(yǐ)来(lái)，转债(zhài)市场关联紧密的(de)中小市值个股(gǔ)整体低(dī)迷。华金证券(quàn)研究所固收首席分(fēn)析(xī)师罗云峰对(duì)券(quàn)商中国(guó)记者表示，近期跌破面值的转债数量显著增(zēng)加主要受转股价值下跌带(dài)动(dòng)，尤其是(shì)风险偏好较差、市场
增量资金有限的情(qíng)况下，低
评级小票(piào)跌幅(fú)较大。跌破面值的转债正股质地普(pǔ)遍相对(duì)偏(piān)弱，其中八成正股市值在50亿元以下，六成信用评级在AA-以(yǐ)下；转股(gǔ)价值普遍较低，大多(duō)数在30元至(zhì)60元之间(jiān)，其转债(zhài)价格主要靠估值支撑，转股溢价(jià)率较高。

纽达投资创始(shǐ)人(rén)邬雄辉对券(quàn)商中(zhōng)国记者表示(shì)，进入2024年以来，转债的绝对价格一直处于较低的位置，近期低于100元面(miàn)值的转债标的数量超过50只，是因为(wèi)权益市场尤
其是中小市值的上市公(gōng)司的股票价格低迷。同时，债市牛市(shì)、权益熊市的背景下(xià)，固收+资产减少了(le)权益资产的配置，转债也受到了一(yī)定程度(dù)的(de)减配。

“部分低价(jià)转债属于新能源(yuán)、军工(gōng)、机器人等成(chéng)长题材，前(qián)期价格虽有阶段性(xìng)提升(shēng)，但由(yóu)于题材轮动较快波动较大(dà)，且正股长期处(chù)于下跌趋势，转债价格仍低迷。”罗云峰表示。

中信证券首席经济学家明明在接受券商中国记者采访时表示：“去(qù)年以来
A股市场震荡下行的背景下，不少(shǎo)转债的(de)价格已(yǐ)经跌入债性区间(jiān)。转债市
场已存在因为正股退市或重(zhòng)组造成信用风险的案例，因此投资(zī)者情绪较为低迷(mí)，曾一度给予(yǔ)偏债型转债较低的定价。”

新“国(guó)九条”重塑市场逻辑

破百转债数(shù)量(liàng“破百”数激增！可转债市场迎大变局，机构谨慎对待信用下沉)增加，背后还有近期出台的新“国九(jiǔ)条”等(děng)一系列新政的影响，特别是退市相关(guān)规则的修改使得市场(chǎng)的预期 更加谨慎 。短期看，随着(zhe)退市新规落地实施(shī)，高信用风险发行主体退市风险上升，转债市场估值(zhí)定价逻辑可能(néng)会(huì)发生重大(dà)调整，其中对于高(gāo)信用风险转债发行主体(tǐ)，其信用质(zhì)量及违约(yuē)回收率将在转债估值定价中占据更大考量权重。这虽然会对一(yī)部分转债
的估值带来短期(qī)巨大冲击 。

“结合近期跟随新‘国九条’等(děng)政策(cè)出台(tái)，4月跌破面(miàn)值转债数量明显增多，其主要原因在于退市新规(guī)强调将(jiāng)加大对
‘僵(jiāng)尸(shī)空壳’‘害群之马’的(de)清退(tuì)力度，这导致市场对基(jī)本面较弱、经营陷入困境的上市公司的风险偏好(hǎo)明
显下降，公
司信用风(fēng)险(xiǎn)及偿债能力成为市场定(dìng)价这类转债的(de)更重要考量因素(sù)。”东(dōng)方金(jīn)诚研究发展部副总经理曹源源对券商(shāng)中国记者表示。

明明也表示(shì)，近期新“国九条”出台的同时，证监会也发布了《关于严格执行退市制度(dù)的意见》，加强上市公(gōng)司退市管理(lǐ)，转债市场由于(yú)中小市值发行主体较多，更进一步加剧了投资者对于偏债型转债信用风险的担忧。

“从我(wǒ)们(men)投资的角度而言，转债的机构投(tóu)资者一般和债券投资者相重合(hé)，整体风险偏好本来就不 高，在新‘国九(jiǔ)条’的背景下(xià)，机构投资者在进行信用下沉时(shí)显然会更加谨(jǐn)慎。”前述(shù)券商自营人士表示，一致预期之下，部(bù)分(fēn)机构资金提前撤离相关可转债，短期对部分可转(zhuǎn)债带来了较大冲击。

罗云峰也表示(shì)，价(jià)值跑赢(yíng)成长(zhǎng)的概率和持续性(xìng)均相对较高(gāo)，估值偏高的低评级小票(piào)需要调整，这是高质量发展的必然结果，政策或无(wú)非是强化市场本身的趋势。在新“国九条”出台之前市场已经表现出对高评级、大盘转债给(gěi)予更高估值，而低评级、小盘、双高、次新债、成长板块等转债的估值与炒作热度系统性降低。

一些分析也强调，新政的影响更多
集中于短(duǎn)期和小部分个券，长期(qī)来看，新“国九条”等对于市场生态的重(zhòng)新塑造会(huì)使得市场更具价值。

邬雄辉(huī)认为，新“国九条(tiáo)”出台，对转债的实质影响其实
很小，更(gèng)多的是情绪影响。从最近3年的财报
数据来(lái)看(kàn)，不符合分红规定可能会被ST的转(zhuǎn)债正股数量只(zhǐ)有个位数，而且这些标的大概(gài)率可以在(zài)政策(cè)正式实施后调整分红政策避免。另(lìng)外有(yǒu)较大影(yǐng)响的规定，包括主板退市市值下限从3亿元提高到5亿元，亏损(sǔn)上市公司的主营业务
收(shōu)入从1亿元提(tí)高到3亿元，受直接影响的转债正股都只有极个别的标的。

“可转债的发行主体(tǐ)大多是由较优质的上市公司，按照2022年的财务数据，只有40%财务表现较(jiào)优质、治理良好的(de)上市公 司(sī)才符合发行(xíng)转债的条件， 就算未来有较(jiào)多的上(shàng)市公司，可(kě)转债正(zhèng)股退市的比例也远(yuǎn)低(dī)于(yú)整个市场。”邬雄辉说(shuō)。

曹源源表示，从长远(yuǎn)发(fā)展看(kàn)，新“国九条”提(tí)高发(fā)行上市(shì)标准(zhǔn)、严格强制退市标准等举(jǔ)措，将有(yǒu)助于带
动(dòng)转债市场发(fā)行(xíng)主(zhǔ)体质量持续提升，这对推(tuī)动转债市场健康发(fā)展，积极引导金(jīn)融资源(yuán)合(hé)理(lǐ)流向具有高成长性、发展前(qián)景(jǐng)向(xiàng)好的上市公司，切(qiè)实服务实体经(jīng)济发(fā)展，保护投资者合法权益具有重
要意义。

责编：桂衍民

校对(duì)：王朝全‍‍‍‍