低利率环境“围剿 ”债市，机构配置策略生变

债券(quàn)收益率仍(réng)有下行空间。

4月22日，新一期贷款市场报价利率（LPR）出炉，4月LPR维(wéi)持不变，其中，1年期LPR已连续8个月保持不动，5年期LPR连续2个月保持不变。符合市场(chǎng)预期的LPR出炉后，银行间主要利率债收益率全线下行，截至当天收盘，10年期(qī)国(guó)债(zhài)收益率报2.2430%，较(jiào)年初下降约30个基点。

业内人士(shì)认为，近(jìn)期，债券(quàn)市场呈现利率低、波动下行的特点，背后原(yuán)因仍是资产荒，信贷(dài)需求及(jí)债(zhài)券供给不足降(jiàng)低资金(jīn)需求(qiú)低利率环境“围剿”债市，机构配置策略生变，带来流动性宽松。债(zhài)牛行情扩散下(xià)，银行和理财机构等配置策略出现变化(huà)。

债券收益率持续走低

今年以来(lái)，债牛行情持续，收益率(lǜ)震荡下行。利率(lǜ)债(zhài)方面，截至4月(yuè)22日收盘(pán)，10年期国债收益率报2.2430%，较年(nián)初下(xià)降约30个(gè)基点；30年期国债(zhài)收益(yì)率(lǜ)下行超过40个(gè)基(jī)点至2.5300%。信用债方面，5年期AAA中票收益率下行至2.3350%水平，3年期及1年期分(fēn)别走低至2.2600%、2.1600%点位。

某债券交易员对第一财经记者说，延续今年一季度债市利率持续向下突破(pò)行情，当前债市依然处于做多情绪中。“在经济基本面偏弱、货(huò)币(bì)政策宽松及机(jī)构配置(zhì)需求提升等因素推动下，债券收(shōu)益率持续走低。”他说，尤其是信贷需求及债券(quàn)供给不足降低社会面的资金需求，带来流动性宽松。

近(jìn)期公布的一季度社融、信贷数(shù)据体现出实体融资(zī)需求(qiú)处于疲弱状(zhuàng)态(tài)。央行数据显示，一季度，社融、人民币贷款分别新增12.93万亿元和9.46万亿元，同比分别少增1.60万亿元和1.14万亿元；其中，居民中(zhōng)长期贷款(kuǎn)、企业中长期(qī)贷款累计分别(bié)新增(zēng)0.98万亿元和6.20万亿元，前者同比多增(zēng)0.03万亿元，后者少(shǎo)增(zēng)0.48万亿元。

信贷有(yǒu)效需求不足从宏观上支持债市走牛行情，接受记者采访的业内人士认为(wèi)，内生性需求恢(huī)复(fù)仍处于弱势，债券收益率预计(jì)短期难(nán)以回升。中信(xìn)证券(quàn)首席经济(jì)学家明(míng)明指出，当前经(jīng)济(jì)基本面已经展现(xiàn)出回升向好的信号(hào)，但尚不足以改变投(tóu)资者偏低的风险偏好(hǎo)，且债券市(shì)场“资产荒(huāng)”的现象依旧(jiù)较(jiào)为严重，预计(jì)债券市场短期(qī)内仍将处于牛市。

一季度，专项债(zhài)发行放(fàng)缓被业内视为支撑债市收益率(lǜ)下行的另一大因素。根据企业预警通数据，一季度新(xīn)增专项债发行6341亿元，仅占完成此前批额(é)度的(de)27.8%。相较于2023年一(yī)季度新增专项债13568亿元的(de)规(guī)模，占比下滑了34.2个百分点，相较于2022年新增专项债88.9%的占比更是降低了61.1个百分(fēn)点。

市场(chǎng)有观点称，一季度普通国债和专项债的(de)放缓发行，或是在给二季度(dù)的(de)超长期特别(bié)国债发行“让路(lù)”。国盛证券首席固(gù)收分析师杨(yáng)业伟认为，未(wèi)来几个月政府债券供给预计将放量，这将一定程度(dù)上带来供给压力，缓解当前 “资产(chǎn)荒”状况。但考虑到央行投放资金(jīn)对冲(chōng)，财政资金拨付(fù)效率会相对高于去年四(sì)季度，以及今年财政资金杠杆效应的(de)下降，尚不足以形成债市趋势性调整行情。

整体而言，信贷(dài)需求不足(zú)及债券供给不足降(jiàng)低资金需(xū)求，带(dài)来流动性宽松。从数据来看，银行体系净融出规模从4月12日(rì)的4.20万(wàn)亿元再降至19日的3.73万亿元，其(qí)中大行净融(róng)出变化不大(dà)，从3.78万(wàn)亿元降至3.63万亿元，股份行(xíng)融出下降与城商行需求提升是变化的主因。

与(yǔ)此(cǐ)同时，央行小幅收紧货币净投(tóu)放额度。4月(yuè)以来，央行通过(guò)公开市场操(cāo)作实现资金(jīn)投放1300亿元，同时回笼货币10500亿元，实现净回笼(lóng)9200亿元。不过，这一现象随(suí)着4月底稅(shuì)期(qī)截止日来临有所改善，上(shàng)周央行净(jìng)回笼额度逐渐减少，当周回笼货(huò)币720亿元，本周将净回笼资金80亿元。

信达证券固定收(shōu)益首席分析(xī)师李一(yī)爽指出，从(cóng)资(zī)金价格来看，本周受到税期扰动，银行间市场资金利率小幅上行，但R007与DR007利差收窄至2BP，流动性分层现象进一步(bù)缓解低利率环境“围剿”债市，机构配置策略生变(jiě)，说明税期对资金面扰动不大，宽松格局不改。

央行(xíng)小幅“放(fàng)松(sōng)”公开市场操作叠加机构对资金需求偏弱，使得资金面流动性延续宽(kuān)松。从银存间质押(yā)式回购品种来看，22日(rì)全(quán)线走低，DR007加权平均利率下行4.24BP至(zhì)1.8351%，DR001、DR014、DR021均有不程度的走(zǒu)低；SHIBOR品种报(bào)价也出现集体下跌(diē)的情况(kuàng)，3个月内的(de)短期品种最新利率(lǜ)均(jūn)在2%以下(xià)，SHIBOR7天期品种下行3.9BP至1.8310%。

低利率下机构配置策略生变(biàn)

未来一段时间，维持低(dī)利率环境成为业内共识。债券收(shōu)益率(lǜ)作为广(guǎng)谱低利率环境“围剿”债市，机构配置策略生变利率的一部分，亦未能“幸免”，10年期国债收(shōu)益(yì)率从最高5%的(de)水(shuǐ)平降至目前的2.24%，不少业(yè)内人士认为，债券(quàn)收益率仍(réng)有下(xià)行空(kōng)间。

在此环境下，业内人(rén)士认为“资(zī)产荒”仍将延续，银行和理财机构正改变债券投资策(cè)略，布局建议拉长(zhǎng)久期(qī)。某银行人(rén)士对记者称，鉴于(yú)债券票息持续走低，原(yuán)有的到期获取票息的策略难以满足当下环(huán)境对(duì)收益率的要求，“卷久期”或许是(shì)更为(wèi)可行的办法(fǎ)。

具(jù)体(tǐ)而言，从品种的选择上，该人士称，两方面入手(shǒu)。第一，关注(zhù)发(fā)达区域的城投债，将(jiāng)久期拉至3~5年；第二，关(guān)注下沉至发达地区的城农商行(xíng)的(de)银行二级资(zī)本债，久期仍关注3~5年期品种。

在(zài)华(huá)西(xī)证券(quàn)固定收益(yì)分析师肖金川看来，目前，债市仍然面临供需(xū)极度(dù)不平衡的难题，并(bìng)且理财类机构或面临更迫(pò)切的配置需求，因此行(xíng)情逐渐从长端利率切换至信用板(bǎn)块。随(suí)着票息不断走低，信用债同样需要“向久期要收益”。他认为，存量债规模(mó)较大、区(qū)域主平台、产业央国企的(de)核心(xīn)主体应受到更多关注，建议配置收益率在2.6%～3.0%的个券。