华西证券：历史上成交缩量之后的A股走势

　　投资要点

　　一、多数情况下，A 股成交缩量后股市(shì)阶段性反弹。复盘(pán)2020年以来，六次A 股成交额较前期高点明显回落后，上(shàng)证指数有(yǒu)五次(cì)呈(chéng)现上涨，其(qí)中(zhōng)2020 年5 月后反弹幅度最大。仅2023 年9 月成交(jiāo)见(jiàn)底后，上证指数在5 个、10 个、30 个和60 个交(jiāo)易日期间均呈现下跌。复盘来看，A 股缩量后是否能走出赚钱效(xiào)应较好的反弹行情，取决于股市微观流动性是否宽松（如(rú)2020年5 月、2020 年9 月成交缩量，但基金(jīn)发行维持较高热度）、宏观政(zhèng)策力度(dù)能(néng)否改(gǎi)善投资者悲观预期（如(rú)2022 年(nián)11 月疫情防控放松）。风格上，市场放量阶(jiē)段成长风格多好价值风格。

　　二、本轮A 股缩量行(xíng)情的特点：1）A 股成交额和换手率明显下滑，目前高于2018 年(nián)低位。今年8 月以来A 股量能(néng)明显(xiǎn)萎缩，两市日成交额一度回落至5000 亿元下(xià)方，换(huàn)手(shǒu)率下行至0.8%以下(xià)，创2020 年以来新低，但仍(réng)高(gāo)于2018 年的低(dī)位(wèi)。此外，全A 成交(jiāo)额/流通市值、全A 成交额(é)/上市公司(sī)数分别回落至2019 年(nián)以来低位。从主要风(fēng)格指数来看，相比4 月29 日成交高点，低估(gū)值、金融风格的成交量下滑幅度居(jū)前；2）机构行为：公募基金发行(xíng)仍在冰(bīng)点，被动基金的占比提升，私募(mù)仓位回落至(zhì)历史低位。目(mù)前基金发行尚(shàng)未(wèi)明显回暖，结构上被(bèi)动投(tóu)资基金发行(xíng)占比明显提升：今年(nián)以来指数型基金发(fā)行数量和发行份额分别占权益类基金(jīn)发行的(de)57%、57%，这一占比(bǐ)在2020 年仅为19%华西证券：历史上成交缩量之后的A股走势、8%；3）ETF 净申购是增(zēng)量资金(jīn)重要来源，上(shàng)半年“国家队”对ETF 投资规模显著增加(jiā)。

　　三、分子(zi)端，中报A 股营收(shōu)净利润负增，“业绩底”有待进一步确认。2024 年中报，全A（非金融三(sān)桶油）的营收和扣非净利润累计增速分别为-1.0%和-5.3%，A 股业(yè)绩增速已连续13 个季度下行。历史上A 股磨底行情(qíng)通常处于企业盈(yíng)利下行期，而在(zài)企业盈利上行周期出现熊(xióng)市概率较小。此(cǐ)外历史规律显示，非金融A 股的企(qǐ)业盈(yíng)利与PPI 正相关。8 月PPI 同比增速再度下降至-1.8%，已连续(xù)23 个(gè)月(yuè)负增长，其中有国际油价大跌因素，也有部分行业产能过剩(shèng)的影响。低通胀环境下，A 股盈利大概率持续磨底，盈利拐点或需等待价(jià)格因素重回上行。

　　四、投(tóu)资策略：估值提供(gōng)安全边际，风险偏(piān)好回升有赖增量政策落地。当前沪深300 市盈率(lǜ)（TTM）已低于11 倍，与2 月份低点(diǎn)较(jiào)为(wèi)接近，且超过一半(bàn)的上市公司估值低(dī)于今年2 月低(dī)点，当前位(wèi)置不宜(yí)过度悲(bēi)观。展(zhǎn)望后市，增量宏观政策是A 股估值修复的重要驱动力，我们认(rèn)为例如降准降息(xī)、降存量房贷利率、加(jiā)快专(zhuān)项债发行等均可期(qī)待。若(ruò)增量政策能(néng)有效提振基本面信(xìn)心（如(rú)2022 年11 月），A 股有望从(cóng)当前缩量(liàng)磨底转向放量行情。

　　风险提示(shì)：海外市场大幅波动、国(guó)内经(jīng)济不及(jí)预(yù)期、地缘局势变动等。

责(zé)任(rèn)编辑：何俊熹