8月非农的降息“角力”

作者：邵翔吴彬裴明(míng)楠川阅全球宏观

7月和(hé)8月(yuè)的非农数据的纠结表现可能(néng)告诉我们一个道(dào)理，要跳出(chū)非(fēi)农来看非(fēi)农。9月降25bp还(hái)是50bp，8月新增就(jiù)业和失业率似乎给出了完全相(xiāng)反的答案。我们在(zài)之前的报告《用怎样的框架来研判非农就业？》中提到，不要过分关注非农数据，而是需要从更广义的角度来看待美国就业市(shì)场，从整体上，我们认为(wèi)现在迫切的(de)是开启并连续降息，而不是单次大幅降息，这可能(néng)也是(shì)美联储(chǔ)理事沃勒“前置性”操作背后的含义。而随着降息临(lín)近，需要警(jǐng)惕的是8月非农的降息“角力”g>美股短期的高波动。

非农就(jiù)业在7月爆冷后(hòu)、8月好坏参(cān)半。 8月的新增非农就业反弹14.2万(wàn)人，前值从11.4万人下(xià)修至8.9万人(rén)，失业率(lǜ)从(cóng)4.3%小(xiǎo)幅下降1个百分点至4.2%。

分(fēn)失业原因看，受(shòu) 飓风影响， 7月失业率超预期上行0.2%至4.3%，其中临时性失业贡献了约60%。这些(xiē)劳动(dòng)力在飓风结束后回归工作(zuò)岗位。8月(yuè)份临时(shí)性失业对失(shī)业率变动的贡献为负。

图(tú)片

8月非农就(jiù)业回升、失业率下(xià)降的线索还包括：周频的初请失业金(jīn)人数仍(réng)在低(dī)位，裁(cái)员目前尚在历史低位(wèi)，7月裁员(yuán)解雇率小幅上行至(zhì)1.1%仍低于疫前水平。拜登(dēng)在6月4日签署一项涉及美墨边境非法移民管控的新行政(zhèng)命令后，移民涌(yǒng)入竞争(zhēng)岗位对失业率(lǜ)的推升作(zuò)用减弱。

分行业看(kàn)，本期(qī)新(xīn)增非农就业、以(yǐ)及(jí)7月JOLTS雇佣都显(xiǎn)示休闲酒店业、建筑业表现较前值改善明显。

和时间赛跑的美(měi)联储(chǔ)。非(fēi)农数据背后，市场最关注(zhù)的可(kě)能(néng)是其对货币政策的含义。我们认为小幅、快降(jiàng)可能是(shì)美联储政策(cè)比较好(hǎo)的模式，9月降息25bp仍是最有可能的情况：一方面，撇开(kāi)“左右横(héng)跳“的非农就业，从能够更(gèng)好捕捉美国就业市场松紧程度的职位空缺/失业(yè)人数指(zhǐ)标(biāo)来看，当前(qián)可能正处于松紧(jǐn)切换(huàn)的关键时期，一旦市场继续放缓(huǎn)，失业率加速上行的风险(xiǎn)会大(dà)大上升(shēng)，因此美联储趋确实需要(yào)尽(jǐn)快降息(xī)，应对经8月非农的降息“角力”济的负向惯性(xìng)；但是另一方面，从就业市场整体状态来(lái)看，当前的衰退风险(xiǎn)可(kě)控，反而可(kě)能需(xū)要担心大(dà)幅超预期降息对于粘性通胀的刺激。

历(lì)史上来看(kàn)，当前非农数据引发市场(chǎng)大起大落是否反常？还要(yào)持续多久？

首先，各类资产在降息前后对非农数据(jù)敏感程(chéng)度不同。

美股、美债越是临近降(jiàng)息，对非农数据反应越敏感：以标普500为例，过去8轮降息周(zhōu)期，首次降息(xī)前的最后一个非农日平均振幅为1.8%，是首次降息前后12个(gè)月当中最高的。

美元、黄金(jīn)对非农数据的敏感度并不因为降息临近而显著走高。以美(měi)元为例，过去(qù)7轮降息周期，首次(cì)降息前的最后一(yī)个非农日(rì)平均振幅为 1.0%，是首次降息前后12个月当中次高值，而最高值是出现(xiàn)在首次降息(xī)前(qián)的倒数第四个非农日。

其次(cì)，首(shǒu)次降息落地后(hòu)，市(shì)场对(duì)非(fēi)农(nóng)数据高(gāo)敏感度(dù)还要持续2-3个月。

几(jǐ)乎(hū)各类资产在首次降息(xī)落地后的(de)第一个非(fēi)农日振幅，会相较于降息前的最后一个非农日显著下降(jiàng)，但非农日偏高的振幅往往会维持2-3个月。标普500、10年期美债、美(měi)元指数在首次降息落地的第二个(gè)非农日的平均振幅就回到正常状态，黄金则是在第三个非农日回归正常。