鹏华基金基金经理伍旋：市场不缺结构性机会判断上市公司股权价值很关键

　　近年(nián)来，市场(chǎng)持续调整，在市(shì)场的疾风骤雨中，有少部分基金经理以相对稳健的(de)业绩，引发市(shì)场关注。鹏华基金基金经理伍(wǔ)旋就是其中相当(dāng)出(chū)色的一(yī)位，他的代表作鹏华盛世创新基(jī)金的投资业(yè)绩近年来在同类产品中持续领先(xiān)。

　　伍旋拥有18年证券从业经验，投资年限近13年，位列全市场公募基金经理(lǐ)前4%。2006年中，伍旋(xuán)完成北(běi)大光华(huá)管(guǎn)理学院MBA的学(xué)业后(hòu)，加盟鹏华基金任金融行(xíng)业研究员，2011年开始管(guǎn)理基金产品，在近13年(nián)的投资生涯中，伍旋获得了优良(liáng)的投资业绩。根据(jù)Wind数据，以他管(guǎn)理时间最长的鹏华盛世创新(xīn)基金为例，从2011年12月(yuè)28日至今，该基(jī)金在其任职期间的净值增长率为320.34%，年化净值增长(zhǎng)率为11.97%。

　　伍旋如何建立自己的(de)投(tóu)资体系(xì)，如何不断进化和迭(dié)代？他(tā)如何控制(zhì)回撤，平(píng)稳度过熊市？他对中国经济和A股市(shì)场的未来有什么看法？证券时报记(jì)者日前采访了伍旋，他表示：“尽管(guǎn)近几年股市表现不太理想，但我对(duì)中国经济蕴藏的潜(qián)力从来没有怀疑过。我跟很多上市公(gōng)司，特(tè)别是蓝筹龙(lóng)头公司交流后发现，大家都(dōu)很有活力，都(dōu)在积极应对挑战(zhàn)，从微观层面到中(zhōng)观层面，并没有像资本市场表现出的那么悲观。”

　　最看重公司治理结构和企业家精神

　　证(zhèng)券时报记者：你2006年入行(xíng)，早期有什么印象深(shēn)刻的人和(hé)事(shì)？

　　伍旋：从2006年(nián)—2007年(nián)，实体经济很好，资本(běn)市场也很火爆，2008年美国次贷危机爆发，引(yǐn)发(fā)了全(quán)球性(xìng)的股票(piào)熊市，A股市场下跌也非常惨烈。从宏(hóng)观经济到资本市场，再到(dào)上市公司，都(dōu)产生了剧烈波(bō)动，反(fǎn)差特别强烈，市场系统性风险叠(dié)加上市公司经营上(shàng)的波折，让一些在2006年、2007年受到市场高度认可的好公司，突然就(jiù)陷入低谷，下滑速(sù)度令(lìng)人震撼。

　　这样的从业经历对入行不太久的我来说，是非常宝贵的经验。通过深(shēn)入复盘、思考和学习，我(wǒ)逐步认识到美国市(shì)场、全球宏观(guān)的大变(biàn)量是如何影响到总(zǒng)需求，从而影响上市公司个(gè)体的。我也通过加深对资本市场、宏(hóng)观经济中周期性因素的学习，逐(zhú)渐认识到(dào)资本市场(chǎng)的周期性特点。

　　证券时报记者：2011年(nián)12月你(nǐ)开始管理鹏华盛世创新基(jī)金，从研究转向投资(zī)是(shì)否有(yǒu)挑战？

　　伍旋：基金经理(lǐ)需要关注(zhù)全市场，而我当时(shí)对研究(jiū)过的金(jīn)融、传媒、家电等行业比较熟悉，对其他(tā)行业知之(zhī)甚少，因此，需要尽快走出特(tè)定行业研(yán)究员(yuán)的局限(xiàn)，尽快熟悉其(qí)他(tā)行业，努力做到全市(shì)场覆盖。我(wǒ)需要建立(lì)一个系统性的认知框架，对上市公司的投资价(jià)值做出快速判(pàn)断，为此投入了大量精力和时间，2012年，初步形成了一个较为系统性的框(kuāng)架，通过这个框架选出了一些公司，产生(shēng)了很好的效果。

　　证券时报记者：这个框架的核心是(shì)什么？

　　伍旋：无论做价(jià)值还(hái)是成长，都要抓(zhuā)取(qǔ)影响投资标的未来潜在(zài)收益的最核(hé)心因素。我是偏(piān)价(jià)值风格(gé)，最(zuì)核心的判断因素是上市公司股权价值。如果一家好公司，因为市场下跌，它的市值明显小于股权价值，就是较好的投资机会；如果(guǒ)涨多了，市值远远超(chāo)出它应有的(de)股权价值(zhí)，就是(shì)卖出的机会。

　　证(zhèng)券时报记者：你很看重估值？

　　伍旋：投资股票需要对市场或者未来怀有敬畏之心，买入时要尽量保持足够(gòu)的安全边际(jì)，为了应对市(shì)场波动，或者(zhě)为(wèi)未来企业经营过(guò)程中的不确(què)定性保(bǎo)留余地(dì)，应该在估值便宜的前(qián)提下，尽量选择好的上市公司，远离(lí)差(chà)的公司或管(guǎn)理层。在此基础上，我(wǒ)提炼出自己的投(tóu)资理念是：好价格买(mǎi)好(hǎo)公司。

　　证券(quàn)时报记者(zhě)：什么样的公司才是好公(gōng)司？

　　伍(wǔ)旋：我最看重的是公司治(zhì)理结构和(hé)企业家(jiā)精神。首(shǒu)先它是一家非常专注的企业，在特(tè)定的生(shēng)意上至少有8到10年的积累；其次，在激励和分享机制上，有比较体系化的绑(bǎng)定机制；第三，对企业内部的(de)资本配(pèi)置有非常专业和清晰的判断。赚来的钱，到底应(yīng)该多大比(bǐ)例分配给股东，多大比例(lì)留存下来做新的投入，新的投入与(yǔ)之前的业务有多(duō)大的关联性，是全新的业务还是基于基本盘衍生出来的业务，都要有比较清晰的判断。

　　前几(jǐ)年有(yǒu)一种思路是重赛道(dào)、重商业模(mó)式，现在回过头看，发现在一些不算(suàn)特(tè)别好的赛道也出(chū)现了(le)挺好的投资(zī)标的，这些赛道竞争比较激(jī)烈、技术变化比较(jiào)快，需求也不是那么好，但拉长时间(jiān)来看(kàn)，这些标的中也有(yǒu)10年10倍的案例出现。这类公司的共性是：有优秀的(de)企业家精神、长期专注在(zài)一个领域、对资本的运用比较有节制，而且善待(dài)股东，回购分红也(yě)相对比较慷慨。具备(bèi)这些特征的企(qǐ)业，即使身处竞(jìng)争性赛道，拉(lā)长时间看，股(gǔ)价表(biǎo)现(xiàn)还挺不错(cuò)的。

　　我们往往过度看重短期而低估(gū)长期因素(sù)的影响

　　证券时报记者：2015年(nián)，你怎么面对市场的(de)非理性(xìng)暴涨和暴跌？

　　伍旋：2015年4月，我(wǒ)觉得市场过热，对一些短期受市(shì)场追捧(pěng)的热门(mén)行业和股票的基本面充满怀疑，在(zài)组合(hé)的配置上(shàng)，就坚持(chí)以自己认可的企业为主，没有(yǒu)一味去(qù)迎合市场。6月中旬市场暴跌，面对系统性波动，我认为(wèi)还是要坚持从最基本(běn)的底层逻辑出发，做好核心持仓的跟踪研究和(hé)分析，如果对公司基本面仍然很信任(rèn)，短期(qī)这么大的波动就是暂时的。

　　证券时报记者：面对市(shì)场的系统性下跌，你为什么仍有信心？

　　伍旋：我入行后经历过周期历(lì)练，面对市场波动相对比(bǐ)较淡定，无(wú)论市场(chǎng)处在什么阶段，我对个股(gǔ)的投(tóu)资机(jī)会都持比较乐观的态度，因为市场短期(qī)的偏见会让一部(bù)分优质公司被忽视、被低估，因此，在每个(gè)周期里都蕴含着较好的投资机会。

　　证券时(shí)报记者：2016年初又经历(lì)了熔断，当(dāng)时是(shì)如何应对(duì)的？

　　伍旋：那时市场短时间内出现(xiàn)了极端调整，很多大盘蓝筹股跌(diē)到了很有吸引力的位置，提供(gōng)了很好的切入(rù)机会。虽然当时(shí)市场非常悲观，我还是比较有信心，按(àn)照我既定的好价格买好公司(sī)的框架，利用这个时间点精选(xuǎn)个股，去筛选(xuǎn)更合适的更好的投资标的，对组合做(zuò)了一些结构上的调整。

　　证券时(shí)报记者：为什么要淡化市场波动的影响？

　　伍旋：人性决(jué)定我们会过度看重短期因素(sù)，而低估长期因素的(de)影响。长期来看，公司股(gǔ)价表现取决于公司能否长期持续提供比较好的(de)股东回报，而市场的短期波动往往是基于情(qíng)绪、主题、流动(dòng)性的影响，或一些事件的催化。

　　市场(chǎng)的波动时时刻刻都在(zài)发(fā)生，关键是在大的(de)波动(dòng)中，你的框架和(hé)方法要稳定、有(yǒu)效(xiào)，就像猎人打猎，枪的准星必须(xū)稳，如果枪的准星变来变(biàn)去(qù)，注定不会有很好的结果。

　　证券时报记者(zhě)：2020年是公(gōng)募基金业绩(jì)的大年(nián)，为(wèi)什么你的表现比较平淡？

　　伍旋：那(nà)一年我没有抓住核心资产、新能源(yuán)的投资机会，所以业绩一般。不过，在(zài)那几年，我从估值(zhí)的角度筛选(xuǎn)到一些估值比较低、质地比较好的行(xíng)业和个股，比如，近几年(nián)对(duì)我(wǒ)贡献比较大的电信运营商的投资机会，就是(shì)在2020年下半年(nián)找到的。

　　证券(quàn)时报记者：当时，你还做了什(shén)么布(bù)局？

　　伍旋：我在2020年(nián)—2021年提前布局了(le)一(yī)些细分行业，包(bāo)括(kuò)计算机软件、电(diàn)器设备以及部分出口企业。另(lìng)外，这两年表现比较好(hǎo)的区(qū)域性银行，也是那两年在相对比较低的位置买入的(de)。

　　证券时报记者：最近三年，你的排名都很靠前，超额收益是怎么来的？

　　伍(wǔ)旋：在2020年市场(chǎng)追逐(zhú)核心资产时，我坚守(shǒu)了自(zì)己的价值判断，没有随波逐流，而是选出了一些有好价格的好公司。近年(nián)来，市场虽然出现系统性下跌，还(hái)是表现出比较明显的结构(gòu)性特征，只不过(guò)市场风格从(cóng)核心(xīn)资产、新兴热门(mén)领域逐渐转(zhuǎn)移到一些(xiē)性价比更好的板块上，跟我的持仓风格比较(jiào)契合(hé)，所以，我(wǒ)的组合获得了比较明显的(de)超额收(shōu)益。

　　敢于独立(lì)思考才能抓住大机会

　　证券时报记者：投资是一(yī)个概率问题吗，如何面对市场的随机性？

　　伍旋：投资肯定是一个概率的判(pàn)断，因为市场在高(gāo)度的波动中，企业的运作也面临方方面面不确定因(鹏华基金基金经理伍旋：市场不缺结构性机会判断上市公司股权价值很关键yīn)素的影响，在这个过程中，要确保下行的风(fēng)险可控，上(shàng)行的潜在收益相对比较好，存在这种概率的投资机会才是我比较看重的。

　　证券(quàn)时报记者(zhě)：如何克服人(rén)性弱点？

　　伍旋：股票市(shì)场(chǎng)价格的波动是千(qiān)千万万投资者交易出来的，它反(fǎn)映(yìng)出人(rén)性的恐惧和贪(tān)婪，要(yào)敢于独立思(sī)考，同时心理(lǐ)要有强大的韧性，才(cái)能抓住赚大钱的(de)机会。这其中很重要的一点是对风(fēng)险的容(róng)忍程度，如(rú)果风险偏好太高，一两个错(cuò)误就可能让你从牌桌上下来；如果风险偏好过低，过于保守，又可能(néng)错失本(běn)应该捕捉到的赚钱机会。每个人都需要根据自己的性格、认知能力，对风险偏好的容忍度做个性化的调整。

　　证券时报记者：你(nǐ)如何在投资中修炼自我？

　　伍旋：一是要不断持续阅读、学习、归纳和总结，这是基本功；二是要保持(chí)开放包容(róng)的心态(tài)，多(duō)和同行、领导、同事交流；三是逆风时要多跟客户(hù)交流，努(nǔ)力得到(dào)客户的(de)理解，这(zhè)是非常关键的因(yīn)素。

　　证券时报记者(zhě)：持有人收益往往低(dī)于基(jī)金净值增长，对此你怎么看？

　　伍(wǔ)旋(xuán)：如果大家选择了像我这样投资风格非常稳定(dìng)、有非常(cháng)清晰的投资理(lǐ)念的组合，应尽量避免做短(duǎn)期操作，要保持一个相对比较长时(shí)间持有的心态。

　　证券时报记者：相对比(bǐ)较长(zhǎng)是多长？

　　伍旋：对短期(qī)波动性比较(jiào)强的(de)权益类资产，如果你是从基(jī)本面、从上市公司价值创造的角度来投资(zī)，最好是以(yǐ)3到(dào)5年的周期来判断。

　　从未怀疑中国经济蕴藏的潜力

　　证(zhèng)券时报记者：你怎么看中国经济？

　　伍(wǔ)旋：尽管近(jìn)几年股市表现不太理想，但我对中(zhōng)国(guó)经济蕴(yùn)藏的潜力从来没有怀疑过。中(zhōng)国经济经过二十多年高速发(fā)展，现在虽然(rán)处在增速放缓的阶段，但我们的城镇(zhèn)化率、人均产出、人(rén)均收入还有很大提升空间；另外，中(zhōng)国作(zuò)为世界第二大经济体，区域(yù)之间的差异也很大，这些因素都将推动(dòng)经(jīng)济可持续发展。

　　我们短(duǎn)期的确面临一些周期性(xìng)因素的影响，但也有不少(shǎo)新兴(xīng)的(de)亮点，比如近期火爆的《黑神话：悟空》，像电竞游戏这样的(de)细(xì)分领(lǐng)域多年来一直保持着快速的增长。如果细心观察(chá)，还是(shì)会发现有很多新(xīn)的机会正在(zài)孕育中。

　　证券时报记者：在实地(dì)调研中，你感觉企业传递出什么样(yàng)的信息？

　　伍(wǔ)旋：在宏观层面，现在是总需求(qiú鹏华基金基金经理伍旋：市场不缺结构性机会判断上市公司股权价值很关键)承压，对企(qǐ)业(yè)的挑战(zhàn)、压力都比较大，但我跟很多上市公司，特别(bié)是(shì)蓝筹龙头公司交流后，感觉到他们的商业运营能力跟10年甚至5年之前相比(bǐ)，有明显提升，大家都很(hěn)有活力，都在积极(jí)应对(duì)挑战，只要公司治理相对比较(jiào)好，能够想清楚(chǔ)在弱周期里怎么调整企业的战(zhàn)略布局和经营策略，结果相对来说(shuō)会比较好(hǎo)。总体上，从微观(guān)层面(miàn)和中观层面看，并(bìng)没有像资本市场表现出的那么悲观。

　　证券(quàn)时报记者：你怎么看当前的A股市场？

　　伍旋：现在经(jīng)济整体(tǐ)上还处在房地产出清的阶段，宏观背景(jǐng)、宏观指标短期偏弱，股市情绪(xù)也比较悲(bēi)观。但股票市场经过近几年的大幅调整，对宏(hóng)观的悲观(guān)预期已有比较充分的反(fǎn)映。另(lìng)外，无风险利率(lǜ)也处于偏低的水平，这意味着投资股票资产的机会(huì)成本也相(xiāng)对比较低，市场短期可能仍处于底部震荡的(de)阶段，但长期(qī)来看，股票(piào)资产的吸(xī)引力越来越朝着有利的方向发展(zhǎn)。

　　由偏见产生的周期性波动，是资本市场固有(yǒu)的共性，如果你对好公司有一个综合评判的框架，在被低估被忽视(shì)的投资标的里，大概率能找到比较好的鹏华基金基金经理伍旋：市场不缺结构性机会判断上市公司股权价值很关键结构性机会。

责(zé)任编辑：江钰涵